ผลตอบแทนจากการหมุนเวียนสัญญา (Roll Yield)คือส่วนต่างระหว่างกำไรหรือขาดทุนของสัญญาซื้อขายล่วงหน้ากับความเปลี่ยนแปลงของราคาสปอต ของ สินทรัพย์อ้างอิงของสัญญาซื้อขายล่วงหน้านั้น แตกต่างจากผลตอบแทนจากตราสารหนี้หรือเงินปันผล ผลตอบแทน จากการหมุนเวียนสัญญาไม่ได้ให้เงินสด และอาจไม่นับเป็นกำไรในบางกรณีหากคำนึงถึงต้นทุนการถือครองของสินทรัพย์อ้างอิงแล้ว อย่างไรก็ตาม ผลตอบแทนจากการหมุนเวียนสัญญามักถูกอธิบายว่าเป็นผลตอบแทนที่นักลงทุนในสัญญาซื้อขายล่วงหน้าได้รับเพิ่มเติมจากความเปลี่ยนแปลงของราคาของสินทรัพย์อ้างอิงของสัญญาซื้อขายล่วงหน้า

ทฤษฎีการจัดเก็บอธิบายผลตอบแทนจากการหมุนเวียน (roll yield) ว่าเป็นผลรวมของต้นทุนการจัดเก็บผลตอบแทนจากความสะดวกสบายและผลตอบแทนจากสินทรัพย์ หรือต้นทุนการถือครองโดยรวม ในภาวะสมดุลของตลาด ที่มีประสิทธิภาพตามทฤษฎี โดยไม่มีอุปสรรคต่อการเก็งกำไรกลยุทธ์การลงทุนในสัญญาซื้อขายล่วงหน้าไม่ควรมีกำไรมากกว่าหรือน้อยกว่ากลยุทธ์การลงทุนในการถือครองสินทรัพย์อ้างอิงและจ่ายต้นทุนการถือครอง หากกลยุทธ์ใดกลยุทธ์หนึ่งมีกำไรมากกว่า ผู้เข้าร่วมในกลยุทธ์อื่นจะโยกย้ายทรัพยากรเพื่อเก็งกำไรในกลยุทธ์ที่มีกำไรมากกว่าจนกว่าข้อได้เปรียบด้านผลตอบแทนจะหมดไป ดังนั้นกำไรหรือขาดทุนจากการถือครองสัญญาซื้อขายล่วงหน้าจนถึงเวลาหนึ่งควรเท่ากับกำไรหรือขาดทุนจากการจัดเก็บสินทรัพย์เพื่อขายในเวลาเดียวกันและจ่ายต้นทุนการถือครองสำหรับสินทรัพย์นั้น ในกรณีส่วนใหญ่ ต้นทุนการถือครองนั้นสังเกตได้ยากกว่าราคาตลาดปัจจุบันของสินทรัพย์อ้างอิง ซึ่งทำให้ผู้เข้าร่วมตลาดละเลยต้นทุนการถือครอง และเปรียบเทียบกำไรและขาดทุนของสัญญาซื้อขายล่วงหน้ากับราคาตลาดปัจจุบันของสินทรัพย์อ้างอิงโดยตรงเป็นผลตอบแทนจากการหมุนเวียน ผลตอบแทนจากการหมุนเวียนในกรณีนี้เท่ากับต้นทุนการถือครองเนื่องจากการเก็งกำไรพอดี^{[ 1 ]}

ในทางปฏิบัติส่วนใหญ่ เป็นเรื่องยากที่จะยืนยันว่าผลตอบแทนจากการหมุนเวียน (roll yield) เท่ากับต้นทุนการถือครอง (cost-of-carry) เนื่องจากส่วนของผลตอบแทนจากความสะดวกสบาย (convenience yield) ในต้นทุนการถือครองนั้นสามารถสังเกตได้เฉพาะในตลาดซื้อขายล่วงหน้าและตลาดซื้อขายทันทีที่มีประสิทธิภาพสมบูรณ์ ซึ่งแทบจะไม่เกิดขึ้นในโลกแห่งความเป็นจริง หากผลตอบแทนจากความสะดวกสบายเป็นบวก หมายถึงเงินที่ผู้เข้าร่วมตลาดซื้อขายทันทีจะจ่ายให้กับผู้เข้าร่วมตลาดซื้อขายล่วงหน้าเพื่อหลีกเลี่ยงการขายสินทรัพย์ในขณะนั้น และเพื่อให้มีตัวเลือกที่แท้จริงในการขายในภายหลัง ผู้เข้าร่วมตลาดจะจ่ายเงินจำนวนนี้เพื่อเก็บสินทรัพย์ไว้เพื่อตอบสนองความต้องการที่ไม่คาดคิดของสินทรัพย์หรือผลิตภัณฑ์นั้น เพื่อใช้สินทรัพย์เหล่านั้นในการหลีกเลี่ยงการขาดแคลนปัจจัยการผลิต หรือเนื่องจากแรงจูงใจอื่น ๆ ในการเก็บสินทรัพย์ไว้เพื่อขายในภายหลัง หากผลตอบแทนจากความสะดวกสบายเป็นลบ หมายถึงเงินที่ผู้เข้าร่วมตลาดซื้อขายทันทีจะเรียกเก็บจากผู้เข้าร่วมตลาดซื้อขายล่วงหน้าเพื่อหลีกเลี่ยงการขายสินทรัพย์ในขณะนั้น ผู้เข้าร่วมตลาดจะเรียกเก็บเงินจำนวนนี้เพื่อชดเชยตนเองที่ไม่ขายสินทรัพย์ทันที พวกเขาอาจต้องการค่าชดเชยนี้หากความจุในการจัดเก็บกำลังจะหมดลง หากสินทรัพย์อ้างอิงเสื่อมสภาพตามเวลา หรือหากพวกเขามีแรงจูงใจอื่น ๆ ในการกำจัดสินทรัพย์ทันที ต้นทุนการจัดเก็บและผลตอบแทนจากสินทรัพย์นั้นค่อนข้างง่ายต่อการสังเกต และในตลาดที่มีประสิทธิภาพสมบูรณ์แบบ ผลตอบแทนจากความสะดวกสบายสามารถวัดได้ในทางทฤษฎีจากความแตกต่างระหว่างผลตอบแทนจากการหมุนเวียน กับผลรวมของต้นทุนการจัดเก็บและผลตอบแทนจากสินทรัพย์ อย่างไรก็ตาม ในตลาดที่มีประสิทธิภาพไม่สมบูรณ์แบบในโลกแห่งความเป็นจริง ความแตกต่างนั้นอาจมีอคติด้านราคาที่ไม่สะท้อนถึงผลตอบแทนจากความสะดวกสบาย

เนื่องจากต้นทุนการถือครองนั้นยากที่จะสังเกตได้ ผลตอบแทนจากการต่ออายุสัญญาจึงอาจเป็นกำไรหรือขาดทุนสำหรับนักลงทุนก็ได้

ผลตอบแทนจากการต่ออายุสัญญาซื้อขายล่วงหน้า (Roll yield) มักถูกอธิบายว่าเป็นกำไรหรือขาดทุนเพิ่มเติมที่นักลงทุนในสัญญาซื้อขายล่วงหน้าได้รับ นอกเหนือจากการเปลี่ยนแปลงของราคาสปอตของสินทรัพย์อ้างอิง อย่างไรก็ตาม กรณีนี้จะเป็นจริงเฉพาะในตลาดที่มีประสิทธิภาพไม่สมบูรณ์แบบเท่านั้น เมื่อผลตอบแทนจากการต่ออายุสัญญาซื้อขายล่วงหน้าสูงกว่าต้นทุนการถือครอง (Cost-of-carry)

ตัวอย่างเช่น สมมติว่าราคาน้ำมัน ณ ปัจจุบัน อยู่ที่ 58 ดอลลาร์ และตลาดอยู่ในภาวะกลับหัวเนื่องจากปริมาณสินค้าคงคลังค่อนข้างต่ำ นั่นหมายความว่าราคาสัญญาซื้อขายล่วงหน้าสัญญาแรกอาจอยู่ที่ 59 ดอลลาร์ และสัญญาถัดไปอยู่ที่ 60 ดอลลาร์ นักลงทุนสามารถซื้อสัญญาซื้อขายล่วงหน้าในสัญญาแรกได้ตามที่อธิบายไว้ข้างต้น สมมติว่าราคาน้ำมัน ณ ปัจจุบันยังคงที่ สัญญาซื้อขายล่วงหน้าที่คุณถือครองจะเคลื่อนตัวเข้าหาราคาน้ำมัน ณ ปัจจุบันเมื่อใกล้ถึงกำหนดส่งมอบ และส่วนต่างระหว่างสัญญาซื้อขายล่วงหน้าปัจจุบันกับสัญญาถัดไปยังคงอยู่ที่ 1 ดอลลาร์ นักลงทุนสามารถขายสัญญาซื้อขายล่วงหน้าที่ครบกำหนดในราคาใกล้เคียงกับราคาน้ำมัน ณ ปัจจุบันที่ 58 ดอลลาร์ และซื้อสัญญาซื้อขายล่วงหน้าถัดไปในราคาประมาณ 59 ดอลลาร์ ส่วนต่าง 1 ดอลลาร์ระหว่างราคาขายสัญญาซื้อขายล่วงหน้าที่ครบกำหนด 58 ดอลลาร์ และราคาน้ำมัน ณ ปัจจุบัน 59 ดอลลาร์ คือผลตอบแทนจากการหมุนเวียนสัญญา ในการอธิบายข้างต้น กำไรจากการถือครองน้ำมันจริงถือว่าเท่ากับ 0 ดอลลาร์ ในขณะที่การขาดทุนจากการถือครองสัญญาซื้อขายล่วงหน้าคำนวณได้เป็น -1 ดอลลาร์ อย่างไรก็ตาม นี่เป็นความจริงเฉพาะในกรณีที่ต้นทุนการถือครองเท่ากับ 0 ดอลลาร์เท่านั้น สมมติว่าต้นทุนการถือครองเท่ากับ 1 ดอลลาร์ โดยมาจากต้นทุนการจัดเก็บ 1 ดอลลาร์ และผลตอบแทนจากความสะดวกสบาย 0 ดอลลาร์ ผลตอบแทนจากการหมุนเวียนสามารถอธิบายได้อย่างสมบูรณ์โดยต้นทุนการถือครอง ในกรณีนี้ นักลงทุนไม่ได้ประสบกับการสูญเสียจากการจ่ายผลตอบแทนจากการหมุนเวียน เนื่องจากนักลงทุนจะต้องจ่ายต้นทุนการถือครองในจำนวนที่เท่ากันเพื่อถือครองสินทรัพย์ทางกายภาพ^{[ 2 ]}

สมมติว่าต้นทุนการถือครองเท่ากับ 0.50 ดอลลาร์ มาจากต้นทุนการจัดเก็บ 0.50 ดอลลาร์ และผลตอบแทนจากความสะดวกสบาย 0 ดอลลาร์ ตลาดซื้อขายล่วงหน้าไม่มีประสิทธิภาพ เนื่องจากผู้เข้าร่วมตลาดจะได้กำไรจากการเก็งกำไรดังต่อไปนี้: ซื้อน้ำมันดิบในราคาตลาดปัจจุบันที่ 58 ดอลลาร์ จ่ายต้นทุนการจัดเก็บ 0.50 ดอลลาร์ ขายสัญญาซื้อขายล่วงหน้าในราคา 59 ดอลลาร์ ส่งมอบน้ำมันในราคา 58 ดอลลาร์เมื่อสัญญาหมดอายุ และได้รับกำไร 1 ดอลลาร์จากสัญญาซื้อขายล่วงหน้าที่ขายได้เมื่อสัญญาหมดอายุ ทำให้ได้กำไรที่ปราศจากความเสี่ยง 0.50 ดอลลาร์ ผู้เข้าร่วมตลาดจะมีแรงจูงใจในการเก็งกำไรนี้จนกว่าแรงกดดันในการขายจะทำให้ราคาสัญญาซื้อขายล่วงหน้าลดลงเหลือ 58.50 ดอลลาร์ เมื่อถึงเวลานั้นพวกเขาจะไม่มีแรงจูงใจในการเก็งกำไรดังกล่าวอีกต่อไป อย่างไรก็ตาม ผู้เข้าร่วมตลาดอาจเผชิญกับอุปสรรคในการเก็งกำไรดังกล่าว พวกเขาอาจมีปัญหาในการจัดหาพื้นที่จัดเก็บน้ำมัน พวกเขาอาจขาดขนาดที่เหมาะสมในการซื้อน้ำมันในราคาตลาดปัจจุบัน และพวกเขาอาจเผชิญกับอุปสรรคอื่นๆ ในกรณีนี้ เมื่อผู้ค้าสัญญาซื้อขายล่วงหน้าประสบกับการขาดทุน -$1 จากการซื้อสัญญาซื้อขายล่วงหน้าที่ราคา $59 และต่ออายุสัญญาที่ราคา $58 ผลตอบแทนจากการต่ออายุสัญญาจำนวน $0.50 จะถือเป็นต้นทุนการจัดเก็บที่สมเหตุสมผล และอีก $0.50 จะมาจากความลำเอียงของราคาที่ไม่สมดุล ซึ่งอาจอธิบายได้ว่าเป็นผลขาดทุนจากผลตอบแทนการต่ออายุสัญญาที่แท้จริง

ในตัวอย่างข้างต้น ความคลาดเคลื่อนของราคาปรากฏให้เห็นได้ชัดเจน เนื่องจากผลตอบแทนจากความสะดวกสบายถูกกำหนดให้คงที่ที่ 0 ดอลลาร์ เนื่องจากผลตอบแทนจากความสะดวกสบายมักวัดจากส่วนที่เหลือจากการหักต้นทุนการจัดเก็บและผลตอบแทนจากสินทรัพย์ออกจากผลตอบแทนจากการหมุนเวียน จึงเป็นการยากที่จะแยกส่วนที่เหลือนี้ออกเป็นผลตอบแทนจากความสะดวกสบายที่แท้จริงและความคลาดเคลื่อนของราคาตลาดที่แท้จริง ลองพิจารณาตัวอย่างข้างต้นในกรณีหนึ่งที่ผลตอบแทนจากความสะดวกสบายที่แท้จริงคือ 1 ดอลลาร์ และอีกกรณีหนึ่งที่ผลตอบแทนจากความสะดวกสบายที่แท้จริงคือ -1 ดอลลาร์ ในทั้งสองกรณี ความแตกต่างที่สังเกตได้ระหว่างผลตอบแทนจากการหมุนเวียนและต้นทุนการถือครองยังคงอยู่ที่ 0.50 ดอลลาร์ แต่ความคลาดเคลื่อนของราคาคือ -0.50 ดอลลาร์ และ 1.50 ดอลลาร์ ในกรณีเหล่านี้ ความแตกต่างที่สังเกตได้ระหว่างผลตอบแทนจากการหมุนเวียนและต้นทุนการถือครองจึงไม่ใช่ตัวประมาณที่ดีสำหรับต้นทุนการถือครองหรือสำหรับความคลาดเคลื่อนของราคา

ผลตอบแทนจากการหมุนเวียนสัญญาอาจส่งผลกระทบอย่างมากต่อผลตอบแทนของการซื้อขายสัญญาซื้อขายล่วงหน้า ภาวะ contangoที่เกิดขึ้นกับน้ำมันดิบในปี 2552 อธิบายถึงความแตกต่างระหว่างการเพิ่มขึ้นของราคาสปอตหลัก (ต่ำสุดที่ 35 ดอลลาร์และสูงสุดที่ 80 ดอลลาร์ในปีนั้น) และเครื่องมือการซื้อขายต่างๆ สำหรับน้ำมันดิบ (เช่น สัญญาหมุนเวียนหรือสัญญาซื้อขายล่วงหน้าที่มีอายุมากกว่า) ซึ่งแสดงให้เห็นการเพิ่มขึ้นของราคาที่ต่ำกว่ามาก เนื่องจากผลตอบแทนจากการหมุนเวียนสัญญาที่เป็นลบอย่างมาก^{[ 3 ]} ETF ของ USO (ที่ใช้สัญญาซื้อขายล่วงหน้า) ก็ล้มเหลวในการจำลองประสิทธิภาพของราคาสปอตของน้ำมันดิบเช่นกัน

Levine, Ooi, Richardson และ Sasseville (2018)พบว่าผลตอบแทนจากการหมุนเวียนสัญญาซื้อขายล่วงหน้า หลังจากปรับอัตราดอกเบี้ยแล้ว คิดเป็นส่วนใหญ่ของผลตอบแทนเฉลี่ยสำหรับดัชนีสัญญาซื้อขายล่วงหน้าสินค้าโภคภัณฑ์ระยะยาว ย้อนหลังไป 140 ปี